深度解析：长电科技，是否还值得散户长期持有
今天进入封装测试环节，我们一起梳理一下长电科技，公司提供微系统集成封装测试一站式服务，包含集成电路的设计与特性仿真、晶圆中道封装及测试、系统级封装及测试服务；产品技术主要应用于5G通讯网络、智能移动终端、汽车电子、大数据中心与存储、人工智能与工业自动化控制等电子整机和智能化领域。目前公司产品技术主要涵盖QFN/DFN、BGA/LGA、fcBGA/LGA、FCOL、SiP、WLCSP、Bumping、MEMS、Fan-out eWLB、POP、PiP及传统封装SOP、SOT、DIP、TO等多个系列。
公司业务覆盖国内外众多高端客户，全球前二十大半导体公司中有85%为公司客户，在客户质量和客户广度上，不逊于任何国内外竞争对手，位于国际封测行业第一梯队。
集成电路产业链包括集成电路设计、集成电路制造、封装与测试、装备材料行业。公司所属封装与测试位于产业链中下游，是集成电路产业链上重要的一个环节。集成电路封测的客户是集成电路设计公司和系统集成商，设计公司设计出芯片方案或系统集成方案，委托集成电路制造商生产晶圆（芯片），然后将芯片委托封测企业进行封装、测试，再由上述客户将封测好的产品销售给电子终端产品组装厂。
集成电路封装技术的演进主要为了符合终端系统产品的需求，为配合系统产品多任务、小体积的发展趋势，集成电路封装技术的演进方向即为高密度、高脚位、薄型化、小型化。集成电路封装技术的发展可分为四个阶段，第一阶段：插孔原件时代；第二阶段：表面贴装时代；第三阶段：面积阵列封装时代；第四阶段：高密度系统级封装时代。目前，全球半导体封装的主流已经进入第四阶段，SiP， PoP，Hybrid等主要封装技术已大规模生产，部分高端封装技术已向Chiplet产品应用发展。SiP和3D是封装未来重要的发展趋势，但鉴于3D封装技术难度较大、成本较高，SiP， PoP， HyBrid等封装仍是现阶段业界应用于高密度高性能系统级封装的主要技术。
最近几年，主要封测厂之间发生多起并购案，通过对并购公司的整合、消化、吸收，使得行业整体技术和水平得到了快速提升和发展。而从近几年市场份额排名来看，行业龙头企业占据了主要的市场份额，2019年前三大企业市占率为56.4%。
中国半导体协会的数据显示，2019年我国集成电路封测收入为2,349.7亿元，同比增长7.1%。2019年，大陆封测企业数量已经超过了120家，市场规模从2012年的1,034亿元，增长至2019年的2,349.7亿元，复合增速为12.4%，增速低于集成电路整体增速。
长电科技2019年度销售收入在全球集成电路前10大委外封测厂排名第三，境内第一， 在品牌领导力、多元化团队、国际化运营、技术能力、品质保障能力、生产规模，运营效率等方面占有明显领先优势。
一、封测龙头
长电科技成立于1998年，前身为成立于1972年的江阴晶体管厂，是国内最早一批投产 IC 生产业务的企业；1994年开展封测业务；2000年完成股份制改制；2003年上交所上市；2014 年与中芯国际合资设立中心长电，产业链上下游协同效应进一步加强；2015 年在产业基金和中芯国际的支持下，公司强势收购封测行业全球排名第四的星科金朋，从而使得长电成为大陆第一、世界第三的半导体封测企业；2017 年星科金朋上海厂搬至江阴，标志着长电对星科金朋整合的第一阶段完成，2019 年长电与 ADI 战略合作收购位于新加坡的测试厂房。
二、业务分析
2014-2019年，营业收入由64.28亿元增长至235.26亿元，复合增长率29.63%，19年同比下降1.38%，2020Q3实现营收同比增长15.85%至187.63亿元；归母净利润分别为1.57亿元、0.52亿元、1.06亿元、3.43亿元、-9.39亿元、0.89亿元，2020Q3实现归母净利润7.64亿元；扣非归母净利润分别为1.23亿元、0.06亿元、-2.06亿元、-2.63亿元、-13.09亿元、-7.93亿元，2020Q3实现扣非归母净利润6.35亿元；经营活动现金流由10.49亿元增长至31.76亿元，复合增长率24.80%，19年同比增长26.59%，2020Q3实现营收同比增长166.59%至36.32亿元。
分产品来看，2019年芯片封装测试实现营收同比增长0.47%至234.46亿元，毛利率增加0.12pp至11.09%。
2019年前五名客户销售额784,217.75万元，占年度销售总额33.35%。
三、核心指标
2014-2019年，毛利率由21.13%下降至11.18%；期间费用率15年上涨至高点18.97%，随后逐年下降至9.27%，销售费用率维持1%以上，管理费用率由12.52%下降至4.44%，财务费用率15年上涨至高点5.47%，随后逐年下降至17年4.14%，18年回升至4.74%，19年下降提高至3.7%；利润率15-16年出现亏损，17年扭亏，18年亏损再度扩大，19年扭亏为0.41%，加权ROE15年下降至阶段低点1.41%，随后逐年提高至17年4.89%，18年亏损为-9.15%，19年为0.71%。
四、杜邦分析
净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数
由图和数据可知，15-18年净资产收益率的变化主要是由于利润率、资产周转率、权益乘数三者共振所致，19年净资产收益率的回升主要是由于利润率的回升。
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五、研发支出
2019年公司研发支出9.69亿元，占比4.12%。
六、估值指标
PB 5.10，位于近10年70分位值上方。
看点：
公司作为大陆第一的 IC 封测厂商，拥有各类先进封装技术。随着 5G 时代对先进封装需求的日益强烈，长电旗下星科金朋、长电韩国、长电先进等子公司将在先进封装市场为公司带来较大的收益。
减持风险：股东产业基金拟减持公司1%股份。
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